大摩失计Facebook 高盛小摩渔翁得利

对于深陷FacebookIPO定价风波的摩根士丹利（下称“大摩”）而言，这句话或许是对其当下尴尬处境最贴切的描述。

从力夺Facebook上市主承销权，到在最后时刻定出高于发行价区间的38美元，再到挂牌后不到一周股价便跌破发行价，大摩在此次IPO中的定价策略，不仅引发投资者的批评和质疑，亦令自身面临数十亿美元的“浮亏”，更引来了监管机构的讯问传票。

不过，亦有市场人士指出，同样参与承销的高盛与摩根大通或许要为Facebook股价IPO后令人失望的表现承担更大责任。正是在这两家投行下属证券经纪部门的配合下，大量对冲基金才得以顺利对刚刚IPO的Facebook进行密集的做空操作。而他们，也成为这场风波中真正的受益者。

Facebook主导

在过去的大型科技股公司IPO大戏中，一直只有两个主要玩家：大摩和高盛。为了获得这单生意，大摩和高盛都使出浑身解数，其高管频频向Facebook具体负责交易的CFO大卫伊博斯曼和COO桑德伯格示好。

高盛曾经在这场赛跑中一度领先，但在其私下与客户的提前交易被曝光之后，遭到了SEC的调查，高盛在最后一刻失去了主承销商的地位，大摩接棒。

这种接替也付出了代价。根据业界惯例，在上市过程中，投行一般会抽取总募集金额的5%至6%作为承销费用，即使大型交易最低也达到2%至3%。但在激烈的竞争之下，Facebook此次承销费用低至1%，堪称史上最低。

这种激烈竞争的态势也让Facebook成为主导这次发行的最强势的一方。

就在Facebook上市前的一天，大摩CEO詹姆斯戈尔曼（James Gorman）与Facebook CFO大卫伊博斯曼（David Ebersman）就IPO价格区间召开了高级别的电话会议。

在这次会议上，他们面临着重要的抉择，是保持原定发行区间，为首日上涨提供更多的空间，还是尽力提高发行价为Facebook赢得更好的价格？

根据消息人士透露，会上有着激烈的交锋，但最后伊博斯曼认为，要让募股规模最大化，需要将发行价提高。而同时参会的摩根大通高管认为，即使提高至38美元，Facebook依然拥有很大的客户需求。最终，戈尔曼同意了这一价格。

而据一位Facebook高管表示，当时在公司内部，“对38美元的定价没有太大意见，但绝大多数人都认为，即便将价格定到40元，也完全没问题。在定价问题上，我们被乐观情绪所包围”。

“凤凰”变“草鸡”

Facebook上市首日巨大的交易量，甚至使得纳斯达克的交易系统都不能承受，因而开盘过程两次延迟，显示其受热潮追捧。

不过，在短暂上涨之后，Facebook迅速开始下跌，至收盘前已经几度突破发行价。据媒体报道，为了维持股价，大摩不得不在最后二十分钟花掉数十亿美元扫掉所有在38美元以上的出货。

在Facebook令人失望的首日走势后，一些招股程序中的不规范开始在媒体中流传。

就在大摩CEO同意Facebook上调招股价格的同时，一份由大摩分析师撰写的报告却在大摩的机构用户中悄悄流传。

这份报告提示了一个关于Facebook的风险点，即手机用户在访问Facebook的用户中占比越来越大。而针对这部分用户，Facebook最主要的盈利来源横幅广告并不对其产生作用。因此这份报告将对Facebook2012年的盈利预期由每股51美分下调至48美分。

预料之中的“意外”发生了。Facebook上市首日未能迎来预料中的大涨，在随后两个交易日又不断下跌并跌破发行价，继而引爆了散户的强烈质疑。

公众纷纷质疑，Facebook通过大摩向机构透露这一负面信息而不向公众投资者公开，有内幕交易的嫌疑。投行及分析师是否遵循了萨班斯法案所规定的防火墙也广受质疑。

美国金融业监管委员会主席及CEO理查德科楚姆也表示，大摩可能将面临监管审查。马萨诸塞州州务卿威廉高尔文甚至表示，其下属的证券部门向摩根士坦利发出了传票。

对于这些指控，大摩仅以“我们遵守了相关规定”作为回应。对于他们来说，法律诉讼肯定并非最大的问题，为了遵守协议护盘而砸进的数十亿美元才是其真正关心的重点。

截至5月25日收盘前，Facebook的股价在32美元上下。这意味着大摩为护盘砸进的数十亿美元已经有了浮亏。

虽然对于投资者来说，四天还远远不能判断这次定价是否真正合适，但对于大摩来说，数十亿美元资金被套牢，一片骂声以及数宗官司，换得6700万美元承销费收入以及承销最大科技公司上市“失意”的虚名，已经显得非常狼狈。

左右互博

不过定价过程中可能存在的失误，却并非是导致Facebook股价一路下挫至目前水平的唯一“肇事者”。在相当多投行人士看来，众多对冲基金对Facebook上市一周来密集的卖空操作，同样是令Facebook跌破发行价的直接原因。

耐人寻味的是，帮助对冲基金成功实现卖空操作的，正是不少投行的证券经纪部门，这其中亦不乏高盛、摩根大通等Facebook承销商的身影。

“对冲基金对Facebook的卖空操作，基本套路是向投行经纪部门借入股票，再密集卖出，一方面使现金回笼，另一方面也将股价打下去。待股价下跌后，再用少量资金买回股票还给投行，并支付一定的利息。”一位投行人士表示，“在这样的过程中，只要Facebook股票下跌，对冲基金和投行的经纪部门都能大赚一笔。”

按照以往的操作经验，对冲基金选择刚刚IPO的股票进行卖空操作，其实并不多见。主要原因并非是来自法律层面的监管，而是在IPO过程中，除了承销商，其余的投资者都只能在订单清算完毕且股票交割后才实际持有股票，而此时往往已是IPO后第三到四个交易日了。

不过在此次Facebook的IPO过程中，高盛和摩根大通这两家承销商却对对冲基金借出股票的申请采取了颇为积极的态度，这也使得对冲基金完全不必担心“无法借到股票”的问题，并在上市首日就密集展开做空操作。据估计，在Facebook上市首日，至少四分之一的交易是属于卖空交易。而在上市后的第四个交易日，这一比例则超过30%。

对此，前述资深投行人士就表示，“大摩在上市定价上的过分乐观，好比是让一个战士露出了未覆盖盔甲的软肋。而这成为部分承销商为对冲基金源源不断地供应着射向软肋的毒箭。”

在另一方面，这种做空操作也使得承销商投行的证券经纪部门和承销部门形成了事实上的利益抵触。“就好比左手和右手打架，”一位前美林资深员工表示，“根本找不出什么好的‘劝架方法’。”

值得一提的是，作为Facebook的主承销商，大摩至今并未参与对冲基金做空Facebook股票的操作。“这是主承销商的基本规矩，”前述资深投行人士表示，“只不过大摩必须为遵守行规，承担高昂的机会成本。”